中国基金报ws
蔡明：是最早投身于中国资本市场的风云人物之一，90年任职海南港澳信托总裁助理兼证券部总经理；98年任职博时基金副总裁，主管投资；02年任职云南国际信托总裁、副董事长，07年投身私募创立民森投资。
蔡明先生不仅在公募界有很高声誉，所创办的民森投资业绩也是不俗，斩获年《中国基金报》“三年期中国最佳基金经理”、《中国证券报》“金牛股票私募投资经理奖”；年《福布斯》“年中国最佳私募基金经理”等荣誉。
有些大佬很低调，但传说永远是传说。民森投资董事长蔡明可能是我接触的阳光私募中人际网最为复杂的一个。蔡明经历十分丰富，与大部分私募不同，他几乎在所有证券投资的主流领域都逛过一圈，还到美国吸收过精华，最神奇的是，他在每个领域都做到了大名鼎鼎。
本文为深圳民森投资董事长蔡明在国信证券发言实录
非常高兴，有机会到国信证券和大家交流。作为一个投资经理，我觉得可以5分钟的简短时间来把投资（内涵）介绍完，否则就不适合作为一个投资经理。首先要知道资产配置的方向，然后是买什么、卖什么，思路要非常清晰，归结到最后要简单、具有可操作性，否则也不是一个合格的投资经理。上一期的邱总已作了不少（精彩演讲），受鸿桥总的邀请，我在这里多啰嗦一点。PPT做的非常简单，（那我讲的）内容会多一些。我就讲两部分，一部分是股票市场的现状，二是当前的投资策略。
首先要说的一个现状是，从我20几年的投资经历，从投行、到公募自营，再到私募，这么多年我至少拜访超过家的上市公司，经历了中国资本市场这20多年的变化。资本市场的现状有很多特点，我就讲其中两点最重要的。
第一个，中国大部分的上市企业不创造价值。国信这里也有很多做研究的，我想他们也会同意我的观点。股票市场它交易的应该是具备现代企业制度的公司。什么叫具备现代企业制度的公司呢？我觉得要有这几个特点。第一，它的经营目标是股东价值最大化，然后是员工价值最大化和社会价值最大化。那么我们看看国内很多公司从行为上，三个政策最重要，第一个是投资政策，就是我们对任何一个项目要有的一个投资政策；第二个是融资政策，我们有项目要有什么资金来匹配它；第三个是分红政策。
那么从投资政策来看，正常情况下是什么，我们在理性地选择一个投资项目，我们要看项目的预期回报，必须要超过资本市场对它的期望回报。我们投资者在资本市场买股票，要看这个股票能带来多少回报，同时因为我们承担了风险，要在正常的社会平均回报加上风险溢价。我们看到现在很多企业在这么多年喊的一个口号是“做大、做强”，但大部分项目很少考虑回报的问题。
再看融资政策。我们知道企业融资大概有三种方式：银行借款、短期借款（发行债券）和股权融资。在中国有一个奇特的现象，我们知道三个方式中银行成本最低、债券次之，然后股权融资的成本是最高的，因为它摊薄了原有股东的股份，但是我们大部分公司倾向于成本最高的融资方式-股权融资，一有机会它就增发，二级市场上的超募，从资本市场上圈更多的钱。为什么要选择这个方式呢？企业家为了避免破产风险，手上会储备更多的现金，这些现金不用还本，经营者的压力会更小，但实质上还是摊薄了股份。在国外，发股票是一个巨大的利空，因为对原有股东的利益进行了摊薄。但中国的企业喜欢发股票，选择成本最高的融资方式，实际上的结果是破坏了股东价值。
第三个分红政策。如果没有更好的投资项目，我们的理性做法是把现金发给股东，或是回购注销，增加原有股东价值。但在中国非常流行的做法是拆细、转增，最多的是分点股票，最不愿意付现金，也是一种典型的破坏股东价值，没有把股东价值作为经营目标。说到底，大多数公司，不是以股东价值最大化为它的经营目标。这和中国资本市场这么多年的发展特征有关系，我们原来是以公有制为主的经济体，现在逐渐转向市场经济，很短暂的30多年，非常的不成熟。但是我们的资本市场，比如说我们的交易系统，是最先进的，但交易的东西却不是市场化的东西。这是中国资本市场非常大的一个特点。
这么多公司是否创造价值，我们可以用一个指标EVA来评价，就是经济增加值，它可以简单地评价这公司是否为股东创造价值，就是利润减去资本成本。很多上市公司的资本形成大部分是由二级市场的投资者贡献的。若是减去这样的资本成本，很多公司实际上（EVA）是负的。我们做了一个统计，中国超过了80%的公司，这么多年的EVA是负的。也就是说它是在破坏股东价值，没有给股东创造价值，这也可以从前面的企业行业看到这一点。从理论上说，股权投资的收益会高于投资债券的收益，也会高于储蓄的收益，因为承担的风险不一样。这在美国是这样的，从美国这几十年的统计来看，股权投资的回报会超过债券，债券会超过储蓄，很准确地反映资产状况的风险收益比。但在中国，我们不算买理财产品，从长期储蓄存款来看，股权投资回报是更低的，就是因为没有给股东创造价值。
从过去二十多年中国经济发展非常快，但是我们的股票市场却表现出熊长牛短，其中的原因也在于这些公司没有给股东创造价值。有人说我们的资本市场是赌场，赌场是零和游戏，但我觉得我们的资本市场比零和游戏还差些。投资者，尤其是二级市场的投资者处于非常不利的环境。
二级市场的特征表现出博弈的特征，波动大。而且大部分的投资者只擅长于多头的策略，就是涨的时候才赚钱，跌的时候或是因为没办法做对冲，或是这方面的能力不太强，所以赔钱的时候比较多。
另一个特征是股票市场反映更多的是供求关系的影响。我们知道，任何一个商品的价格是围绕价值波动的。如果价格在价值附近，波动就相对小。但是呢，中国的股票价格更多时候是受供求关系的影响。大量新股发行以后，像上次的行情，随着大量融资的出现，把资金消耗掉，行情结束。
所以这是我们市场的一个特征，大多数公司治理结构有待完善。作为资本市场的投资者，一定要清楚。这是最为关键的一点。
第二点，中国的指数，上证综指或是深圳成指，不能反应中国经济的全貌。这里有个统计，我们知道中国有很多公司在海外上市，有N股、H股等，还有在新加坡、日本上市的都有，这些公司的经营地点在中国，但是在海外上市。我们有个统计，去年A股的市值是22万亿，现在是35万亿，但是海外是11万亿，现在是14万亿，这个占比大概是37开，就是30%是海外的，70%是国内的。
但是质量上呢，更有意思。这是民森在这几年做的一个指数，叫民森中国生产力指数，有两部分组成，一个叫先进生产力，一个叫落后生产力。先进生产力是指所有业务在中国的全球上市公司、民企非周期性行业的市值前个，像阿里、腾讯都在里面。
下面一个叫落后生产力指数，除了民企非周期的，就是国企周期性的。国企和民企对比之所以叫落后生产力，是因与民企相比，国企的治理结构比民企差很多，破坏股东价值的行为更甚，所以我们叫落后生产力。
这是过去两年的表现，从12年到现在。我们看到，先进生产力指数实际上已经进入牛市，在基本市场比美国要落后3年。我们已感受到，腾讯、百度还有创业板的股票在过去表现出非常好的走势。而下面这根红线代表其它的，像沪深的股票都在这，它的意义在于反应出中国经济的二元结构特征。我们在经济的调整过程中，有一批好的、代表中国未来的、很活跃的，像移动互联网在过去很活跃的，实际上在资本市场中已经反应出来了。那么其它的，大多数周期的公司，产能过剩比较严重，它们受到了一定的影响。但今年不一样。下图中可以看出今年以来，落后生产力涨幅非常大，达43%。而先进生产力涨幅才12%。等下我们会说下原因，为什么会这样。我们接下来长时间的投资思路，也是从这图中可以看出来。
如果我们把这些先进和落后混合起来，做成民森中国混和指数，就非常有意思了。（可以看出）这一轮牛市两年前就已经开始了，从18大之后，中国市场已开启了一轮牛市，而不是现在才开始。
简单来说，目前的A股指数，上证和深证，无法反映中国经济的全貌。有人说资本市场是经济的晴雨表，某方面是不错，但是只是我们还没有看到。
这是我们看到的两个情况，这是中国资本市场的现状。还有很多特征，大家都很清楚，我就不再讲，只是从我的视角来看，这两点显得非常重要。
接下来讲下我们的投资策略。第一个就是专业投资者
联系电话：