提前“预定”了千亿市值坐席的公牛集团，正面临着毛利率下滑明显和行业生态变局的多重挑战。阮氏兄弟上市前夕的掏空式分红举动，亦成为悬在投资者心头挥之难去之梗。
文丨顾小白编辑丨杜海来源丨正经社
上市短短两天股价暴涨58%，公牛集团掌舵人阮氏兄弟身家一夜之间飙升至亿元。甚至有分析师断言，公牛集团很快将迎来千亿市值。
聚光灯下，阮氏兄弟在上市前夕火急火燎分红32亿元的故事也浮出水面。这种背景之下，投资者难免困惑莫名：现金流旺盛到根本不差钱的公牛集团，上市的初心究竟是什么？上市后又将走向何方？
01
提前“预定”千亿市值
公牛集团，年 支肥签。
2月6日，公牛集团在上海证券交易所主板挂牌上市，正式开启了插座一哥的资本征程。此次以59.45元/股发行万股股票，上市当日报收85.61元/股，按照6亿总股本计算，总市值为.66亿元。
次日，公牛集团一字涨停，以10%涨幅报收94.17元/股，总市值涨至.0亿元，与发行时相比增加了亿元。按照年高领资本以8亿元受让公牛集团2.%股权计算，上市两日，公牛集团总市值比上市前的.94亿元上涨57.85%。
一位分析师告诉正经社，粗略估计，年底公牛集团的业绩增速可达到18%，而目前正处于高速发展期，业绩可能进一步爆发。目前多亿元的市值还在低位，保守估计年会接近亿元，突破亿元为时不远。
公牛集团招股书显示，年-年，公牛集团分别创收53.66亿元、72.4亿元、90.65亿元，营收增幅为20.34%、34.92%、25.21%，以较高的速度快速增长。
从净利润来看，公牛集团在、年的净利润分别为14.1亿元、12.9亿元，平均每月净赚1个亿。
有业内人士分析认为，若以公牛集团年1-9月经营情况为基础推算，年全年营收预计为96.8-.9亿元之间。预计净利润为23-25.4亿元之间，增幅为37.19%至51.64%。
不少乐观人士就此预言，公牛集团总市值很快就会突破千亿元。
无巧不成书。正经社发现，这一幕，与三年前的飞科电器惊人相似。年4月，“飞科剃须刀”飞科电器与公牛集团一样在同一个地方开启资本征程。上市后，飞科电器迎来10个涨停，股价一度攀升至56.23元/股，市值达到.16亿元。彼时，赞歌绕梁，飞科电器一时风光无两。
不过，经过三年兜兜转转，飞科电器股价如今已回落至35元/股左右。同时，由于主导业务剃须刀的增长放缓，发展触及天花板，正在面临成长困境。
02
大笔分红大把理财
从股票的暴涨来看，投资者对公牛集团的未来期待满满。但细品之下，又对公牛集团的上市行为充满疑惑，其中，实控人在上市前突击式大笔分红一事首当其冲。
招股书显示，公牛集团在年-年间共计分红达到33.4亿元。这三年间，公牛集团的总利润为36.92亿元，也就是说：
阮氏兄弟将超过9成利润都拿去分了红。
经过多次操作，40亿元总资产只剩下了2亿元，随后就迅速筹备上市。
从股权关系来看，自年成立以来，阮氏家族一直是%持有公牛集团股份。后来为满足上市要求，引入高瓴道盈等外来资本。尽管如此，阮氏兄弟仍然持有公牛集团95.%的股份，加上阮氏家族其他成员间接持有的0.%股份，阮氏家族仍然以97%的持股 掌控着公牛集团。
理论上来讲，公牛集团是个“不差钱”的主儿，此前分红绝大多数资金也是进了阮氏兄弟自己的腰包。对比来看，此番募集36亿元的金额与此前分红金额数目相差无几，不由得让人疑惑：
这番上市，看起来更像是“扫清门户坐迎韭菜”的行为。
值得一提的是，相比于做业务，公牛集团更乐意于将赚来的钱用于理财。
正经社查询公牛集团财务报表发现，在分红之后，公牛集团在年-年间，累计耗资56.5亿元购买理财产品，远远超过其三年累计利润总额43.8亿元。
除此之外，作为一家典型的家族企业，公牛集团盘根错节的关联交易仍然是投资者的心头梗。
根据公开信息，在公牛集团的上下游产业链中，自家公司高达63家。年，公牛集团与这些关联公司发生了总金额超过5亿元的关联交易和借款，其中多家公司的产品交易价格高于其产品的平均售价。
以公牛集团与杭州杭牛五金机电有限公司、杭州亮牛五金机电有限公司交易之间的产品单价为例，年公牛集团四大产品转换器、墙壁开关、LED照明以及数码产品平均销售单价为14.45元、7.19元、9.54元、13.32元。但在与上述两家公司的关联交易中，价格分别为16.36元、7.57元、10.81元、17.02元，上浮明显。
为了上市，阮氏兄弟出具了《规范关联交易的承诺函》，表示将会减少关联交易。不过，有业内人士对正经社指出，如此庞大的关系网络，想要彻底清理并非短时间内就能一蹴而就。加上此前巨额分红掏空公司资产的操作，质疑公牛集团上市动机的声音为数不少。
03
毛利率下滑趋势明显
从业务组成来看，公牛集团的主营业务主要包括转换器、墙壁开关、LED照明以及数码产品等四大类。转换器与墙壁开关的销售占总体销售的80%以上，其中，转换器以60%左右的占比占 主导地位。
市场上，公牛集团的转换器和墙壁开关战斗力强劲：年转换器产品在天猫市场占有率达到66.39%， ；墙壁开关插座产品在天猫市场也有26.08%的占有率。
同时，公牛集团以经销为主，直销、外销为辅。截至目前，公牛集团拥有覆盖全国近万个终端网店的多家经销商。
此外，年-年，公牛集团的应收帐款分别为0.76亿元、1.20亿元、2.11亿元，应收帐款周转率分别为65、74、55，应收账款整体体量较少，周转情况也相对良好。这些，都为公牛集团后续铺设LED照明灯、数码产品等新产品锻造了良好的成长环境。
不过，正经社发现，由于业务高度集中在转换器，导致业绩增长也跟相关业务的市场表现高度绑定。尽管年-年间，营收、净利润都保持着不错的增长，但受到政策及其他品牌崛起的影响，毛利率下滑的趋势也很明显：年-年，公牛集团毛利率分别为45.21%、37.79%、36.62%。
期间，转换器的毛利率从年的44.86%降至年的33.26%；墙壁开关则从49.94%降至46.74%；而新开发的LED照明业务尽管在销售占比上提升至8.19%，但毛利率上却不及行业水平。
公开信息显示，年至年LED照明行业平均毛利率分别为33.05%、31.61%、29.79%，这三年公牛集团的LED照明业务的毛利率则分别为28.51%、29.40%、29.31%，均低于行业平均水平。
实际上，在转换器领域，尽管公牛集团在市场份额上占据着 优势，但另外的40%市场也在强劲地扩大着边界：传统品牌西门子、施耐德、罗格朗、西蒙、松下等国际品牌以及正泰、德力西、欧普、飞雕等国内品牌，都有着强劲的竞争势头。
近年来，随着智能家居概念的爆发，智能插座也应声崛起。除了传统的电工照明派，科技巨头也入局加入混战，比如做家电的海尔、做手机的华为小米、做电脑的联想、做电商的京东、做安全软件的等等。公牛的竞争对手早已不仅仅局限在行业内。
此外，由于插座应用场景与家电、房地产行业高度相关，公牛集团未来的业绩也将受到后者发展疲软的拖累。
据了解，年家电行业的增长为-3.9%，房地产行业规模增速较前两年显著放缓。其中，受年初疫情影响，家电行业将面临短暂量产不足的情况，行业增长或将从-2.0%扩大至-6%。
这些，都是公牛集团在走向千亿市值过程中将会面临的严峻挑战。
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